投资赚钱一般是3种方法：资产配置，择时，选股。做好了哪个方法都能赚钱。其中最有威力的是资产配置，最难的是择时。因为没有人可以预测拐点出现的准确时机。所以择时本文不做探讨。

投资一般是自上而下top down来做的，先确定资产类别，比如是投股票、房产、债券、商品、股权etc，再确定资产类别中的个别产品。因为个别产品很不稳定。但是作为一个整体市场，一个整体资产类别的长期回报率、长期波动率是比较稳定的。所以只要抓住资产配置这个核心进行长期投资，组合的回报和波动率基本就定了。然后再在每个资产的细分领域“精耕细作”来提高回报率是锦上添花的事情。

讲资产配置之前我们先来分析当前的投资环境。

●全球政治、经济领域充满不确定性。次贷危机后，美联储和各央行以注入流动性来救市最终导致流动性过剩。提上日程的缩表加息对脆弱的全球经济会带来什么样的冲击我们实在不能想象。

●几乎所有的资产类别，预期回报都处于历史低点。相应的，资产价格就处于历史高点。

●由于低风险领域缺乏预期回报，很多投资者变得勇于承担更高的风险来实现他们的预期回报，把资本转移到更高风险的非传统资产。问题是他们投资的这些另类资产的预期回报也处于历史低点。而现在盲目追求高回报恰恰是错误的时机。因为所有投资最根本的实质不过是：风险溢价是否适当？

市场经济有“看不见的手”。资本市场有风险偏好。芝加哥交易所推出的VIX指數(又称“恐慌指数”)，就是反映投資者对市場的恐慌程度。VIX低于20表示投资者对后市乐观，VIX高于20表示投资者对后市缺乏信心。

纵观VIX指数的历史数据，它的几个暴涨风口无不对应重大历史事件和股市的大跌。97-98年的亚洲金融风暴、2001年的911、2008-2009年的次贷危机、2011年美国主权信用评级遭历史性降级，“占领华尔街”席卷全球、2015年石油危机。上个月VIX录得27年来的历史最低——跌破10。当VIX在低点掉头向上攀升，且S&P500指数也处在多头轨道时，大盘指数反转的时间就会迫近。这是S&P500和NASDAQ指数的表现:

美股从2009年一路上来的这一波大牛市已经创造了美股的天价。没有最高只有更高。根本原因就是美联储保持的低利率。巴菲特在二月份的时候还说过：“如果用利率来衡量，股价相对于历史估值还算是便宜的。”但问题是美元已经开始进入加息通道，利率如果大涨，股市就会大跌。VIX在历史底部，股指在历史高点，大盘反转的脚步近了，这个配置应该足够引起投资人的警惕。

10年前我在读金融硕士的时候，ETF(被动投资)指数投资还是一个很新的事物。它被构建出来的一个重要原因就是通过持有整个市场来分散风险，去除非系统性的风险。因为它成本极低，流动性好，至少可以获得指数的表现，因此受到市场的追捧。过去的10年中，流入ETF基金的资本达到1.4万亿美元，流出主动管理型共同基金的资本有1.2万亿美元。

然而一个悖论是：ETF既然模仿指数来建立，每个股票它都按照市值加权的比例买一点，它必定极大地依赖市值最大、最具流动性的股票。投资管理中有一个rebalance再平衡的概念。就是说假定一个投资组合的资产配置比例定了，它的风险敞口基本是定了的，偏离超过一定程度的情况下要做再平衡，抛掉涨价的资产去买入跌价的资产，这样可以保持风险敞口不偏离太多，这种动态的平衡同时锁定利润和摊薄成本，低买高卖，非常合理。投资管理是主动管理，但是ETF不需要主动管理，任何时候都钉住指数比例，它不会做再平衡，所以它不仅不能起到分散风险的作用，反而会因为不断被申购推高成份股而加剧美股的泡沫。当美股一旦掉头向下，所有的正反馈会变成负反馈，ETF会加速指数的崩盘。

前几年多伦多房产市场极其火热，与之相应的次级贷款也大行其道，颇受欢迎。其实次级贷款是高风险贷款的一种。债券分国债、地方政府债券、金融债券、公司债券。国债背后是国家信用，代表无风险投资，其他债券和它都会有一个息差，就是风险溢价，主要弥补信用风险。越是投机级的债券这个息差越大。未完待续！

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